米多多集团定位跨境电商综合服务平台，三大业务线中海外营销服务为绝对核心。2025年上半年，该业务收入达5503.5万美元，占总营收98.7%，主要通过采购Google、TikTok等国际平台广告资源，为跨境电商企业提供媒体投放、内容创作等服务；海外电商运营于2025年5月刚启动，收入仅35.2万美元（占比0.6%）；数字展览服务依赖联合承办的“中国跨境电商交易会”，收入39.2万美元（占比0.7%），长期贡献微弱。

其商业模式呈现“轻资产、高依赖”特征：自身不掌握流量入口，核心利润来自媒体成本加成（服务费占比仅5%-8%），且客户分层中直接客户占比80%，但单客户平均收入仅65.7万美元，黏性较低。

业务板块	2025年上半年收入（万美元）	占比	核心合作平台
海外营销服务	5503.5	98.7%	Google、TikTok
海外电商运营	35.2	0.6%	TikTok Shop
数字展览服务	39.2	0.7%	中国跨境电商交易会

营收半年激增81.6%至5578万美元 单一业务支撑增长

2025年上半年，公司营收同比大增81.6%至5577.9万美元，主要依赖海外营销服务收入增长81.1%。但拉长周期看，2022-2024年收入复合增长率仅4.5%，2024年甚至近乎停滞（同比+0.4%），短期高增或难持续。

指标	2022年	2023年	2024年	2025年上半年	2024年上半年	同比变化
营业收入（万美元）	6517.0	7085.1	7113.2	5577.9	3071.5	+81.6%

净亏损扩大892倍至1985万美元 行政开支暴增3292%

与营收高增形成反差的是盈利状况急剧恶化。2025年上半年净亏损达1985万美元，较2024年同期的2.2万美元扩大892倍，主要因行政开支暴增3292%至1886万美元，其中股权激励产生的股份支付费用占1946万美元（超过当期行政开支总额）。核心业务盈利能力薄弱，海外营销服务毛利率仅4.0%，叠加95.2%的销售成本占比，导致“增收不增利”陷阱。

指标	2022年	2023年	2024年	2025年上半年	2024年上半年	同比变化
净溢利/（亏损）（万美元）	164.1	(1641.3)	(16.3)	(1985.0)	(2.2)	-89200%
毛利率	8.0%	4.1%	4.4%	4.8%	4.5%	+0.3pct
净利率	2.5%	-23.2%	-0.2%	-35.6%	-0.1%	-35.5pct

客户集中度虽降仍处高位 单客户收入仅65.7万美元

2025年上半年前五大客户收入占比37.2%，虽较2022年的62.2%有所下降，但第一大客户仍贡献10.5%收入。2024年新增客户1075家，但单客户平均收入仅65.7万美元，客户黏性低，依赖低价策略获取客户，进一步挤压利润空间。

供应商依赖度逼近“垄断” Google/TikTok采购占比91%

公司对核心供应商的依赖度远超行业安全水平：2025年上半年前五大供应商采购额占比96.5%，其中Google和TikTok合计占91.0%。2023年Google返点率从8.9%降至3.2%，直接导致毛利率同比下降3.9个百分点，凸显平台政策变动对公司盈利的致命影响。若未来平台进一步缩减返点或终止合作，公司业务将面临停摆风险。

公司与控股股东阮卫星控制的荟源国际展览存在持续关联交易，2025年上半年涉及金额37万美元（占收入0.7%），主要为联合承办展会。更值得警惕的是，2024年向荟源国际租赁办公物业支付租金33.2万美元，价格较市场均价高出12%，存在利益输送嫌疑。且关联交易未履行独立股东审批程序，仅依赖内部审核，治理透明度不足。

截至2025年6月末，公司流动负债净额达264.4万美元，负债净额184.7万美元，连续四年资不抵债。流动比率0.91，低于行业平均1.5，短期偿债能力不足。尽管2025年上半年经营活动现金流净流入385.6万美元，但主要依赖预收款项增加（320万美元），可持续性存疑。期末现金及等价物1583.7万美元，主要来自股东增资7000万港元，自身“造血”能力缺失。

1. 盈利持续亏损风险：核心业务毛利率仅4.0%，新业务收入占比不足1.3%，短期内难以扭转亏损；
2. 供应商集中风险：91%采购依赖Google、TikTok，议价能力为零，平台政策变动直接决定生存；
3. 流动性危机：流动负债净额264.4万美元，贸易应付款项周转天数50.6天高于行业平均，存在资金链断裂风险；
4. 关联交易风险：控股股东关联交易定价公允性存疑，资金独立性不足；
5. 客户流失风险：客户黏性低，单客户收入少，低价竞争难持续；
6. 数据合规风险：跨境数据传输未完成安全评估，可能违反《网络数据安全管理条例》面临处罚。

米多多集团营收增长依赖单一业务、核心利润来自平台返点、客户供应商高度集中、持续亏损且流动性紧张，叠加关联交易和治理隐患，其基本面难以支撑估值。尽管港股市场对亏损企业上市包容度较高，但公司“增收不增利”的模式、对巨头平台的绝对依赖及治理缺陷，使投资风险远高于潜在回报。投资者应审慎评估其持续经营能力，警惕“上市圈钱”后业绩变脸风险。

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